המדריך המלא לדלתא - מה היא מודדת, מה מזיז אותה, ומה היא לא אומרת

אם יש מספר אחד במסך האופציות שכדאי להבין עד הסוף, זו הדלתא. היא עונה על השאלה הראשונה שכל פוזיציה צריכה לענות עליה: מה קורה לי אם המחיר זז?

המאמר מניח שאתם כבר יודעים מה זה פוט וקול. הוא מתחיל מההגדרה, עובר על שלוש הדרכים לקרוא דלתא, מסביר מה גורם לה להשתנות, ומסיים במה שהנתונים הראו כשבדקנו את הפירוש הנפוץ ביותר שלה.

על המספרים במאמר. הדוגמאות לקוחות מעסקה אמיתית על SPX מ-21 ביולי 2026, מתוך נתוני המחקר על דלתא. הדלתאות והמחירים ביום הכניסה הם מהנתונים. התרחישים של "מה היה קורה אם" - המדד יורד, הזמן עובר, התנודתיות עולה - חושבו במודל Black-Scholes מאותה נקודת פתיחה, כשכל השאר נשאר קבוע. הם ממחישים כיוון וסדר גודל, לא מה שקרה בפועל.

ההגדרה: דלתא היא שיפוע

דלתא אומרת בכמה ישתנה מחיר האופציה אם הנכס יזוז בנקודה אחת.

• לקול דלתא חיובית, בין 0 ל-1: הוא מתייקר כשהנכס עולה.
• לפוט דלתא שלילית, בין 1- ל-0: הוא מתייקר כשהנכס יורד.

יש שתי צורות כתיבה נפוצות לאותו מספר: 0.20 או 20. בברוקרים ובשיחה בין סוחרים אומרים "דלתא 20", ומשמיטים גם את המינוס של הפוט. במאמר הזה נכתוב 20, ונציין את הסימן כשהוא חשוב.

דוגמה אמיתית

ב-21 ביולי 2026, בשעה 09:45, SPX עמד על 7,471 נקודות. קול עם מחיר מימוש 7,775 ופקיעה ב-4 בספטמבר נסחר ב-35.85 דולר, בדלתא 20.2.

אם המדד היה עולה באותו רגע בנקודה אחת, הקול היה מתייקר בכ-0.20 דולר. בחוזה אחד, עם מכפיל 100, בכ-20 דולר.

שלוש דרכים לקרוא את אותו מספר

1. כשיפוע

זה מה שתיארנו: כמה האופציה זזה ביחס לנכס. דלתא 20 - בערך 20 סנט על כל נקודה, בתנועות קטנות.

"בתנועות קטנות" זה החלק החשוב. הדלתא עצמה משתנה כשהמחיר זז, ולכן היא תחזית טובה לנקודה הבאה ותחזית גרועה ל-300 הנקודות הבאות. על זה בהמשך.

2. כחשיפה מקבילה לנכס

דלתא × 100 × מספר החוזים = כמה יחידות של הנכס הפוזיציה שווה.

קול אחד בדלתא 20 על מניה מתנהג, בתנועות קטנות, כמו החזקה של 20 מניות. חמישה חוזים - כמו 100 מניות.

על מדד כמו SPX כדאי לתרגם את זה לדולרים: דלתא × 100 × מחיר המדד.

• קול בדלתא 20 על SPX ב-7,471: 0.20 × 100 × 7,471 = חשיפה של כ-149,000 דולר למדד.
• מכירת פוט בדלתא 20 על SPX: אותה חשיפה, לכיוון העלייה. מי שמכר פוט אחד כזה מחזיק, בתנועות קטנות, כאילו קנה מדד בכ-149,000 דולר.

זו הדרך המעשית ביותר להשתמש בדלתא. היא מאפשרת להשוות פוזיציות שונות לגמרי בשפה אחת: כמה כסף חשוף לתנועה של השוק.

3. כהערכה להסתברות לפקיעה בתוך הכסף

זה הפירוש הנפוץ ביותר בקרב מוכרי אופציות: דלתא 20 ≈ סיכוי של 20% שהאופציה תפקע בתוך הכסף.

יש לזה בסיס. במודל Black-Scholes, הדלתא של קול היא ⁦N(d1)⁩, וההסתברות שהוא יפקע בתוך הכסף היא ⁦N(d2)⁩. באופציות לטווח של שבועות ספורים, שני המספרים קרובים.

אבל הם לא אותו מספר, והמציאות לא אותו דבר כמו המודל. כשבדקנו את זה על 6,940 אופציות על SPX מ-2013 עד 2026, פוטים בדלתא 20 פקעו בתוך הכסף ב-8.5% מהמקרים, וקולים בדלתא 20 ב-34.0%. הממוצע של שניהם: 21.2%, כמעט בדיוק 20.

כלומר הדלתא העריכה נכון כמה רחוק המדד עלול להגיע, וטעתה בכיוון. בשנים שבהן המדד עלה פי 5, קולים נבדקו הרבה יותר, ופוטים הרבה פחות. המאמר המלא על זה: דלתא כהסתברות - מה המספר באמת אומר.

מה גורם לדלתא לזוז

דלתא היא לא תכונה קבועה של אופציה. היא משתנה עם שלושה דברים.

המחיר של הנכס

זה הגורם הגדול. ככל שאופציה מתקרבת למחיר המימוש ונכנסת לתוך הכסף, הדלתא שלה גדלה.

הנה הפוט מאותו בוקר: מחיר מימוש 7,100, דלתא 20.4 כשהמדד ב-7,471. כך הייתה משתנה הדלתא אילו המדד היה יורד מיד, וכל השאר נשאר קבוע:

ירידה של 7% במדד כמעט שילשה את הדלתא. מי שמכר את הפוט הזה התחיל עם חשיפה של כ-152,000 דולר (0.204 × 100 × 7,471), והגיע לחשיפה של כ-413,000 דולר (0.594 × 100 × 6,950) - בדיוק כשהשוק נע נגדו.

קצב השינוי הזה נקרא גמא, והוא הסיבה שמכירת אופציות "רחוקות" מרגישה בטוחה עד שפתאום היא לא. עוד על גמא: ארבע היווניות.

הזמן

ככל שהפקיעה מתקרבת, הדלתא נדחפת לקצוות: אופציה מחוץ לכסף מתקרבת ל-0, ואופציה בתוך הכסף מתקרבת ל-100.

אותו פוט, אילו המדד היה נשאר בדיוק ב-7,471 והתנודתיות לא הייתה משתנה:

ועכשיו ההפך: יומיים לפני הפקיעה, כשהמדד קרוב למחיר המימוש. שם הדלתא רגישה בצורה קיצונית:

תנועה של 100 נקודות, פחות מ-1.5%, הזיזה את הדלתא מ-32 ל-67. לזה סוחרים מתכוונים כשהם מדברים על "סיכון גמא" בשבוע האחרון.

התנודתיות הגלומה

תנודתיות גבוהה יותר "מורחת" את ההסתברויות. אופציה מחוץ לכסף מקבלת דלתא גבוהה יותר, כי יש לה יותר סיכוי להגיע. אופציה בתוך הכסף מקבלת דלתא נמוכה יותר, כי יש לה יותר סיכוי לצאת.

אותו פוט 7,100 (מחוץ לכסף), ולצידו פוט 7,800 (בתוך הכסף), באותו בוקר, בתנודתיות שונה:

המשמעות למוכר: ביום שהתנודתיות מזנקת, הדלתא של הפוט שלכם עולה גם בלי שהמדד זז נקודה. ומי שבוחר מחיר מימוש לפי דלתא מקבל "דלתא 20" רחוקה יותר מהמחיר ביום תנודתי, וקרובה יותר ביום רגוע.

דלתא של פוזיציה שלמה

דלתאות מתחברות. הדלתא של פוזיציה היא סכום הדלתאות של כל הרגליים, כל אחת עם הסימן שלה וכפול מספר החוזים.

כללי הסימן:

מכירה הופכת את הסימן. מי שמכר פוט מחזיק דלתא חיובית: הוא מרוויח כשהשוק עולה, כמו מי שקנה.

דוגמאות

סטרנגל מכור בדלתא 20 - מכירת פוט 20 ומכירת קול 20. מהפוט: 20+. מהקול: 20-. סך הכול: אפס. הפוזיציה ניטרלית לכיוון ביום הפתיחה.

אבל רק ביום הפתיחה. אם המדד עולה, הקול המכור מתקרב לכסף והדלתא השלילית שלו גדלה, בזמן שהפוט מתרחק והדלתא שלו קטנה. הפוזיציה הופכת לשלילית, כלומר מפסידה מהמשך עלייה. בירידה - ההפך.

מרווח פוט (Put Credit Spread) - מכירת פוט בדלתא 30 וקניית פוט בדלתא 15. מהמכור: 30+. מהקנוי: 15-. סך הכול: 15+. חשיפה חיובית, חצי מפוט חשוף, כי הרגל הקנויה מקזזת חלק ממנה.

קול מכוסה - 100 מניות (דלתא 100+) ומכירת קול בדלתא 30 (דלתא 30-). סך הכול: 70+. כמו להחזיק 70 מניות במקום 100.

פוט וקול על אותו מחיר מימוש

יש קשר קבוע בין הדלתא של פוט לדלתא של קול עם אותו מחיר מימוש ואותה פקיעה: הסכום של שתיהן (בלי הסימן) הוא בערך 100. בדיוק - קצת פחות, בגלל הדיבידנד.

באותו בוקר בנתונים, קול 7,510 היה בדלתא 49.1, ופוט 7,510 בדלתא 50.8. יחד: 99.9.

ומכאן עוד דבר שימושי: דלתא 50 היא לא בדיוק "על המחיר". מחיר המימוש 7,510 היה 0.5% מעל המדד, ובכל זאת שני הצדדים ישבו קרוב לדלתא 50. המודל מסתכל על המחיר הצפוי של המדד בפקיעה, שמושפע מהריבית ומהדיבידנד, ולא על המחיר של הרגע.

אותה דלתא, מרחקים שונים

בגלל הסקיו, פוט וקול באותה דלתא לא נמצאים באותו מרחק מהמחיר. באותו בוקר:

• פוט בדלתא 20.4: מחיר מימוש 7,100 - 4.97% מתחת למדד. תנודתיות גלומה 19.3%.
• קול בדלתא 20.2: מחיר מימוש 7,775 - 4.07% מעל המדד. תנודתיות גלומה 12.3%.

השוק תמחר תנודתיות גבוהה יותר לפוטים, ולכן פוט צריך להתרחק יותר כדי להגיע לאותה דלתא. על פני כל התקופה במחקר, פוט בדלתא 20 ישב בממוצע 5.28% מתחת למחיר, וקול בדלתא 20 רק 4.01% מעליו.

מי שמוכר "דלתא 20 בשני הצדדים" בונה, בפועל, פוזיציה שהקול בה קרוב יותר למחיר.

דלתא כהגנה (Delta Hedging)

עושי שוק לא רוצים להמר על כיוון. כשהם מוכרים לכם קול בדלתא 20, הם קונים 20 יחידות של הנכס לכל חוזה, כדי שהדלתא הכוללת שלהם תהיה אפס. כשהדלתא משתנה, הם מתאימים את הכמות.

סוחר פרטי יכול לעשות את אותו דבר בקטן. אם פוזיציה צברה דלתא גדולה מדי לכיוון אחד, אפשר לאזן אותה עם הנכס עצמו, עם חוזה עתידי או עם אופציה נוספת. החשוב להבין: ההגנה הזו לא חד-פעמית. היא נכונה לנקודה הנוכחית, והגמא דואגת שהיא תתיישן.

הטעויות הנפוצות

"דלתא 10 זה 90% סיכוי להרוויח." לא בדיוק, משתי סיבות. הראשונה: הדלתא לא הייתה הסתברות מדויקת. בנתונים, פוט בדלתא 10 פקע בתוך הכסף ב-3.0% מהמקרים וקול בדלתא 10 ב-15.3%. השנייה: "פקע מחוץ לכסף" לא אומר כמה הרווחתם, ו"פקע בתוך הכסף" לא אומר כמה הפסדתם. בפוט בדלתא 10, הפסד ממוצע מחק 12 רווחים ממוצעים.

"הדלתא של הפוזיציה שלי קטנה, אז הסיכון שלי קטן." הדלתא מודדת את הסיכון לתנועה קטנה, עכשיו. פוט בדלתא 20 שנראה כמו חשיפה של 152,000 דולר הופך ל-413,000 אחרי ירידה של 7%. הסיכון האמיתי של מוכר אופציות נמצא בגמא, לא בדלתא של היום.

"דלתא 20 בפוט ודלתא 20 בקול הם אותו סיכון." הם אותה חשיפה ביום הפתיחה. אבל לא אותו מרחק, לא אותה תנודתיות גלומה, ובתקופה שנבדקה - גם לא אותו סיכוי להיבדק.

"אם אני בוחר לפי דלתא, הסיכון שלי קבוע." בחירה לפי דלתא שומרת על אותו מספר, אבל המספר עצמו תלוי בתנודתיות. ביום רגוע "דלתא 20" קרובה יותר למחיר, וביום תנודתי רחוקה יותר.

"דלתא לא משתנה אם המחיר לא זז." היא משתנה עם הזמן ועם התנודתיות. פוט בדלתא 20 יכול לרדת לדלתא 8 תוך חודש כשהמדד עומד במקום, או לעלות לדלתא 25 ביום שהתנודתיות מזנקת.

השורה התחתונה

דלתא היא שלושה דברים בבת אחת: שיפוע, חשיפה והערכה להסתברות.

את שני הראשונים היא מודדת בדיוק. השלישי הוא קירוב, והנתונים הראו שהוא עובד על גודל התנועה ולא על הכיוון שלה.

והכי חשוב: הדלתא של היום היא תמונה של רגע. המחיר, הזמן והתנודתיות יזיזו אותה, ובדרך כלל הכי מהר בדיוק כשזה הכי פחות נוח. השאלה שכדאי לשאול היא לא רק "מה הדלתא שלי עכשיו", אלא "מה היא תהיה אם השוק יזוז 5% נגדי".

להמשך קריאה:

• דלתא כהסתברות - מה המספר באמת אומר - מה קרה כשבדקנו את הדלתא על 13.6 שנים
• המחקר המלא: דלתא מול ההסתברות האמיתית לפקיעה בתוך הכסף
• ארבע היווניות - דלתא, גמא, תטא ווגה יחד
• מה זה סקיו - למה אותה דלתא נמצאת במרחקים שונים